读书之法，在循序而渐进，熟读而精思，以下是可爱的小编惊云为家人们收集整理的9篇资产证券化经典案例的相关文章，仅供参考，希望大家能够喜欢。
资产的证券化 篇一
关键词：商业银行 信用风险管理 资产证券化 风险识别
中图分类号：F832.5文献标识码：B 文章编号：1006-1770(2007)11-054-03
一、特殊目的机构破产对证券化的风险识别
（一）特殊目的机构破产对证券化的风险
对于资产证券化而言，将特殊目的机构（以下简称SPV）构筑成破产隔离实体是非常重要的，只有SPV做到破产隔离，才能保证资产支撑证券ABS的发行、运作，才能使资产支撑证券ABS区别于一般公司债券而显现出其特征。SPV破产可能导致的后果是：对那些无担保债权人包括持有SPV发行的资产支撑证券的债权人在内而言，将是一个毁灭性的打击。
资产证券化运作载体的灭失意味着证券化的失败，意味着投资者购买的资产支撑证券难以得到偿付，证券化将不再具有吸引力。因此，SPV的破产将彻底摧毁资产证券化。可以说，SPV远离破产是任何资产证券化交易的基石。
（二）特殊目的机构破产可能性识别
1、SPV自己提出破产
如果SPV由于种种原因成为债务人，其完全可能自动提起针对自己的破产申请，这在破产法制比较完备的国家司空见惯。在美国，95%以上的破产申请是由债务人主动提出的，这种申请被称为“自愿破产”，而且如果SPV归发起人所有或者受其控制，发起人在破产时也会希望SPV提出自愿破产申请。
2、债权人请求SPV强制破产
处于证券化核心地位的SPV不可避免地会与其他许多证券化主体和非证券化主体发生法律关系。若SPV在设立和运作过程中，盲目扩大经营范围，导致对第三人的债务增大，或用证券化资产为他人设立担保，从而使SPV出现一般性地不能支付到期债务，此时，债权人就可能对SPV提出强制破产申请。
二、资产转移时发起人破产对证券化的风险识别
（一）资产转移被重新定性的风险
重新定性(recharacterization)是指发起人与SPV间的交易由于不符合“真实销售”的要求而被确认为是一种贷款融资担保交易或是其他属性的交易。若出现此种风险，对于发起人将无法实现资产移出资产负债表的目标；对于SPV就无法获得“风险隔离”的资产，这会连带地给投资者带来巨大的灾难：投资者被当成无担保的贷款人；或者将被认为是创设了以投资者为受益人的担保权益，投资者成为有担保的贷款人；或者最糟糕的是，因为交易没有相关的贷款文件佐证，投资者可能不会被认为等同于贷款人，意即，他们可能仅仅享有衡平法上的权利去追讨钱款，却不是作为无担保的贷款人。
重新定性一般有三种模式：第一种是认为形式重于实质。在这些国家，交易所采用的形式是最重要的，即使该交易的商业效果与担保融资一样，法律也仅仅考虑交易所采取的形式。这种情况下，合同中采用的文字是认定交易性质的关键。在这些国家一般不会对当事人的交易进行重新定性；第二种认为实质比形式重要，但在这些国家里，名为买卖实为担保的交易只要被公示，就不被禁止。这类国家的代表是美国。美国统一商法典中规定的完善（perfection）规则，既适用于担保交易也适用于某些应收账款的买卖。这种模式存在的问题是缺乏可预见性；第三种是个极端，这些国家也是采取实质重于形式的原则，但因为缺乏健全的公开登记体系，这种形式为买卖实质为担保的交易没有办法完成，不被法院所认可。
（二）可撤销交易的风险
除了资产转移可能被重新定性外，资产转移还可能面临被撤销。各国破产法中规定的可撤销的交易类型并不一样，归纳起来，常见的有：（1）赠与和低价交易行为；（2）某些不公平的支付行为；（3）可撤销的优惠行为；（4）欺诈易；（5）其他的可撤销交易。如果证券化过程中，发起人向SPV转移资产发生在发起人破产前一段期间内，并存在上述行为，那么资产转移就可能被认定为无效并予以撤销，这样就会导致整个证券化的运作归于失败，下面重点识别两种可撤销交易。
1、优惠性转移的风险
破产法的基本目的之一就是使所有的债权人能够在清算程序中获得公平的分配，没有特殊理由，所有的普通无担保债权人都应该获得平等的对待，如果债务人在破产前夕对个别债权人作出优惠性的偿付，则意味着其他债权人的债权得不到公平的偿付。
因此，美国破产法第 547（b）条规定就规定，如果在破产申请前 90 天内或者内部人在破产申请前一年内，债务人对某个债权人进行优惠性清偿，使该债权人获得的清偿数额大于在破产程序中获得的清偿数额的，托管人有权撤消此清偿。
那么在资产证券化的过程中，就可能发生下列情况：发起人向 SPV 转移资产一般有对价支撑，但在有些情况下，发起人有义务为 SPV 提供后续的资产转移，如果这种转移发生在发起人破产临界时间，这将可能导致该项资产转移被撤销。所以，在设计这种资产证券化结构的时候，可以考虑 SPV 在使用筹集的资金向发起人购买资产时，不必第一次支付所有的价款，而是按照每次转移的价值分批支付。
2、欺诈性转移的风险
认定欺诈性转移主要涉及两个方面的问题：一是转移人的财务状况如何，是否即将陷入破产的境地；二是转移人主观的意图是否在于“逃避、拖延和欺骗”债权人。
另外，法律还认为，即使转移人虽然没有破产，但却只保留少到不合理程度的资本，也同样构成欺诈性转移中的不合理财务状况。转移人的主观意图是否在于“逃避、拖延和欺骗”，是一个很难举证的问题，实践中普通法的法官们往往通过“推定的欺诈性转移行为”（constructively fraudulent conveyance）来进行判断，只要债务人具有这些行为，就可以推定欺诈意图的存在。这些行为最主要的特点是转移财产没有得到公平的对价或者未以合理的同等价值作为交换。
在资产证券化中，如果发起人向 SPV 转移资产的行为构成欺诈性转移，那么该项转移也将被认定为无效。不过，资产证券化中的资产转移一般会得到公平或合理的对价，因此存在欺诈性转移的可能性比较小，但在内部信用增强的情形下，比如发起人向 SPV 提供超额担保，或者发起人向 SPV 转移资产作为资本出资，就存在被认定为欺诈性转移的可能性。这种情况下，一般要求负责证券承销的投资银行或者资产评估机构出具证明，证明转移人已经获得了公平的对价。此外，还要求有关机构证明发起人在转移资产的时候资信状况良好，没有破产，也没有处于破产的边缘。
三 、资产转移后发起人破产对证券化的风险识别
如前而言，在前期的资产转移完成后（达到法律规定要求），证券化资产与发起人实现了隔离，此时发起人破产一般不会再危及证券化的运作。但是，如果此间发起人与SPV间由于某种特殊情形的存在，发起人的破产仍可能会危及证券化的进行。
（一）“实质合并”所致的发起人破产的风险
实质合并（substantive consolidation）指将“不同实体的财产和责任合并到一起，并被像一个单一实体的财产和责任那样对待”， 以求得债权人之间更为公平的分配，它是衡平法上的一条原则。在证券化中，是指在符合某种条件时，SPV被视为发起人的从属机构[2 ]，其资产和责任在发起人破产时被归并到发起人的资产和责任当中，视同为一个企业的资产和责任。一旦发生“实体合并”， 发起人破产最终将要求SPV以其所拥有的证券化资产承担责任，之前通过“真实销售”建立起来的资产隔离将意义尽丧，证券化实现仍将会功亏一篑。
（二）终止待履行合同所致的发起人破产的风险
在实践中，由于发起人对资产情况较为熟悉，而且发起人一般不愿放弃与其客户的业务联系，因此尽管他们将应收账款卖给了SPV，但还会以服务人、资产管理人等身份存在于证券化中。这时，如果发起人破产，在它提出破产申请之后，破产托管人有权决定终止履行发起人作为服务人的合同以及拒绝履行其他合同义务。根据《美国破产法》的规定，破产托管人经过法院的批准有权终止那些待履行的合同，例如发起人与SPV之间的承担应收款收取、偿付的合同。在合同终止后，合同相对方（即SPV）有权根据合同法的规定向债务人寻求损害赔偿，但这种请求权是无担保债权，只能按比例获得清偿，这将危及证券化的整体运作。
资产证券化经典案例 篇二
证券化是企业的效益倍增器
我国企业在世界500强榜单上占有越来越多的席位。军工股是近期A股大盘上的亮点，据统计，我国军工终端产品组装企业约有300家，军工企业多达数千家，从业人员数百万。太平洋证券固定收益部副总经理吴学海向《经济》记者表示，“我国军工企业众多，但资产证券化进程较快的却屈指可数。”本次，《经济》记者采访了资产证券化做得较好的中国航天科工飞航技术研究院（以下简称“航天三院”）。
对于实体资产证券化，一位接近航天三院高层的内部人士李朝撒告诉《经济》记者，航天三院主要发展军用产品，以民用化产品推广技术应用、降低生产成本并回笼资金，形成良性循环。“对院属子公司及研究所进行合并与股份制改造，并以交叉入股方式控股航天科技控股集团股份有限公司22.65%的股份。”
李朝撒称，这种交叉入股有助于打破企业固有的一些壁垒。
“例如航天科技股份有限公司在取得海鹰星航机电设备有限公司100%的股权后，原来归属航天三院的海鹰星航机电设备有限公司无人机研发制造打破了单一的军用壁垒，使得民用推广更加便利了。此外，其通过对航天三院惯性技术有限公司的控股，也使得曾用于神州系列飞船的光纤陀螺测斜仪、惯性测绘系统、组合导航系统及自动驾驶系统得以在海陆空导航、石油探矿、电力设备等领域实现了彻底民用化。”在李朝撒看来，航天三院通过将实体经济证券化得到持续输血，形成了“投资-反哺生产-再投资”的良性循环，也更有利于产品走出国门。
航天三院只是此前资产证券化探索的一个缩影，印证了资本证券化可以起到效益倍增器的作用。
“我国军工企业里目前只有航空航天领域的资本证券化进程较快，涉及海、陆的军工企业资本证券化的空间仍然很大，我国类似的科研院所也可以根据自身情况确定证券化方案，通过交叉控股、资产重组的方式谋得更好的发展空间。”吴学海说。
对于上市企业而言，推行实体资产证券化有着良好的助推作用，而对于没有上市的企业而言，资产证券化也提供了另外一种发展途径。
华为集团多年来一直没有上市，却使用员工股等资本证券化方法，融到了所需资金，增强了员工的凝聚力，又避免了过度外债及控制权外泄问题，令企业渡过了重重难关，进入良性发展的轨道，这种方式在如今同样受用。企业在建立之初便实行了彻底的股份制，以及较为完善的企业资产证券化方案。其要求并推动该公司员工持有公司股票，华为借此强有力地将公司的成败同员工紧紧地绑在了一起，并且一直拒绝PE等机构持股，以保持董事会思路能够始终贯彻全公司。因此可以说，正确的资产证券化方案成就了华为的今天，是一点也不为过的。
不论是企业还是个人，在重要时刻做正确的选择都是艰难的。吴学海认为，“选对资产证券化方案的重要性就像给船掌舵一样，不言而喻，目前我国IPO上市并不容易，拟上市的企业有上百家，不一定每家企业都适合上市，企业资产证券化的方式多种多样。借助专业机构来做选择不失为一个保险的方式。”
新员工持股计划再上台面
员工持股计划是具有融资功能、可降低企业债务占比的员工分红管理激励机制。旧版员工持股计划由于监管缺失及权责不清，出现很多问题，上世纪90年代几近沦为单纯的企业融资工具、扰乱金融秩序。如今，监管层越来越重视发挥员工持股对企业发展及降低企业外源性债务的功效，如何加强员工持股计划监管的问题被逐步提上了日程。
证监会发言人张晓军表示，上市公司员工持股计划有利于使社会资金通过资本市场实现优化配置。“为更好推动员工持股计划被企业采纳与实施，证监会将研究对实行员工持股计划企业的税费减免方案。同时，考虑到企业一般员工的抗风险能力较弱，未来将会从制度上对其做出基本保护。”
在诸多业内人士看来，推行新员工持股计划是大势所趋。
日信证券首席宏观分析师陈乐天向《经济》记者表示，“员工持股计划就是企业对员工个人收入进行证券化。”
陈乐天进一步介绍称，“目前我国企业融资环境并不是很好，这时开始员工持股计划总体讲是有利的。上市公司推行该计划可以激活股市的参与量与交易量，推动我国股市的发展。放眼国外市场，类似机制是制造优秀公司的土壤，可以使公司权责更清晰，资本占比更合理，也更有凝聚力。”
参与了我国员工持股计划设计的原国家外经贸部相关部门负责人吕原，对国内外企业员工持股计划均有深入研究，他告诉《经济》记者，上世纪80年代，美国上市公司威尔顿钢铁公司面临危机时，职工提出，自己收购自己企业的股票并进行自主运营。
“威尔顿公司员工在一定期限内把公司股票全部买了下来，并交由专业的信托机构监管，公司业绩好时多分红，差时共承担，新员工进公司要买一部分股票，离开公司时必须将股票卖回给信托。公司资金链就此一直保持良好的状态，员工的失业风险也降低了。威尔顿股票由信托监管，除了可以保证业务专业性与分配公平性外，还能确保内部职工股不外流。就这样，经过三年多的改组，这家濒临破产的公司奇迹般地生存下来。”吕原说，“这个经典案例，现在来看也不过时，我国企业以及员工可以根据自身情况，从中学到一些东西，原来我们工会和职工持股会的方法不好使，以后可委托信托等第三方专业机构，国家和企业员工再进行监督。”
实体资产证券化推行不易
从宏观和企业层面来讲，实体资产证券化无疑是一个亮点。但也应该理性看到，涉及具体案例时，实体资产证券化有成功也有失败，过程充满了现实的喜悦与无奈。
记者来到上世纪70年代曾参与我国对外援助任务的中铁六局丰桥桥梁有限公司（以下简称其原名“丰台桥梁厂”），作为当年参与该厂人力资源资产证券化的规划者及推动者，原厂长孙永会一提起这个话题，就特别来精神，但随即却略显神伤。
“为了让丰台桥梁厂有更好的发展，当时我们研究了将企业股份化、让员工持内部股等计划。曾经的设计是，改组后先在各分厂高层干部及业务骨干中进行实验性股份期权，激励员工在生产经营中更加努力，做过突出贡献的员工，可以让他们出一部分钱，厂子补贴一部分钱来买厂子的股份期权。同时，其他员工也可以购买桥梁厂内部股，职工在持有一定时期后可以进行交易或兑现，以期增强企业融资能力，并增强大家的工作积极性。”孙永会向《经济》记者说，“当初的设计初衷是特别好的，我们也参考了北京市内的许多家国企的案例。”
但是到实施阶段则出现了分歧。孙永会不无遗憾地说，“首先是各分厂厂长表示，更愿意年底时用现金形式来分红，因为当时已经有声音开始批评国企垄断，我们的分厂领导们怕拿了股份期权后企业有变数，竹篮打水一场空。其次就是当时各个厂子分分合合，效益也并不稳定，厂长们的调动也比较频繁，大家对未来不敢有太大的期望。再加上负责监管的部门权力过大，容易形成一言堂，毕竟丰台桥梁厂是国有资产，大家怕对股份监督有不利影响。所以最终丰台桥梁厂的资产证券化计划就此不了了之。”
对于这段过往，孙永会表示，实体资产证券化不仅是实体资产向证券资产的转换这么简单。“在以实物资产和无形资产为基础发行证券时，应当着重考虑监督部门的设置以及公平保障问题。不然，当一个企业无形资产和实体物产的前景及公平性无法被正向预期的时候，企业进行资产证券化甚至盲目上市的结果必然是被迅速沽空。”
陈乐天对此也表示认同，“以过往经验来看，我国企业在今后不论推行哪种资产证券化方案，实施方面不论是交由企业、政府抑或是信托等第三方机构，监管都必须要跟上。”
资产证券化经典案例 篇三
关键词：文化创意产业 知识产权 证券化
美国文化创意产业证券化发展历程
美国华尔街作为世界上最著名的金融中心，美国银行家对于金融创新充满了想象力。在华尔街，流行着一句俗语：“只要你有现金流，就可以做成证券销售”。在这种氛围中，知识产权证券化最先在美国出现并不足为奇。在美国知识产权证券化的发展历程中，鲍伊债券具有里程碑意义，鲍伊债券是第一桩知识产权证券化交易案。鲍伊债券的出现，把传统资产证券化原来仅局限于抵押住房贷款、汽车按揭贷款、信用卡贷款、应收帐款等方面的应用，向前推进了一大步，首次将知识产权纳入证券化的视野，开始了知识产权证券化的新纪元。
在美国，虽然是以音乐产业证券化的案件数量最多，但规模最大的并不是音乐产业，而是电影产业。深究其原因，在于电影产业有着庞大的资金需求，电影作品能够产生大量可预测的、可清楚定义的、相对稳定的现金流量。而电影产业的资金结构通常由少数卖座影片来对其他影片提供资金，藉由各种投资组合来缓和收益的波动，因此适合发行证券化商品来筹募更多资金。例如，“梦工厂”、“环球制片公司”、“21世界福克斯公司”、“Village Roadshow”等电影公司都先后进行过证券化融资。
商标品牌的证券化规模虽然还赶不上音乐产业与电影产业，但是近年来也有着重要的发展。其中尤为典型的是2003年的Guess商标证券化案。
相对而言，专利证券化的发展过程较为缓慢，到目前为止，仅有两桩专利证券化案，且主要是集中在药物专利上。这两桩专利证券化交易案中，最终以一桩成功、一桩失败告终。专利证券化案例会较少的原因，有人认为主要应当归结为“专利证券化周期较长，需要同时精通金融和医药两方面的专门人才的介入，而这些人才目前还很欠缺”这一原因。也有人认为主要在于：“专利许可交易许可人与被许可人对风险的不同理解，以及许可交易结构本身，都对证券化交易产生着决定性的影响。而绝大多数专利许可合同中许可费的具体数额难以确定”。
知识产权证券化制度在美国发展了10多年，其规模逐渐扩大。从1997年鲍伊债券开始，知识产权证券化的交易金额已从最初的仅3.8亿美金，跃升至2000年的高达11.3亿美金，交易总规模扩大达20.4亿美金。
美国文化创意产业证券化的典型案例
美国知识产权证券化过程中并没有专门的立法，主要是在“证券法”（1993年）、“证券交易法”（1934年）、“投资公司法”（1940年）、“蓝天法”等几部主要法律支承的证券化制度法律框架下运作，并出现迅速发展的趋势。
（一）音乐资产证券化案例
1997年，英国超级摇滚歌星戴维・鲍伊（David Bowie）因卷入一场与政府的税务纠纷而急需要现金。从20世纪60年代开始，鲍伊每年可以从其音乐作品的版权中获得约100万美元左右的版税收入。为了协助鲍伊解决其所面临的财务危机，戴维・普曼（David Pullman）帮助鲍伊进行证券化融资。作为商业秘密，普曼（Pullman）集团对于该证券化融资交易的具体结构安排，从来没有向外界披露过。外界所知道的，只是鲍伊将其1990年前发行的25张个人专辑、超过300首歌曲的版权转让给一个SPV（Special Purpose Vehicle，特别目的机构），再由SPV向外发行了10年期利率7.9%，总额度为5500万美金的债券，金融界因此将其称之为鲍伊债券（Bowie Bonds）。这位曾因演唱“从天而降的人”（Man Who Fell to the Earth）而出名的摇滚巨星，成为第一个“将自己推销出去的人”。
鲍伊债券成功发行后，在金融界引起巨大的轰动。有些人认为这一项融资将带来金融界的变革，正如Roy Davis所说那样：“今天，有许多经济学家认为鲍伊债券是一场由无形资产替代有形钱币、颠覆中央银行完全控制金融体系的革命”；另一些人则认为鲍伊债券只是个案，不可能推广开来。其“新闻价值远远大于实践价值”。是什么使得充满活力的、不可预知的摇滚乐文化与冰冷无情、清醒理智的融资技术能够互相结合呢？鲍伊债券的最大意义在于开创了一种新的融资形式，这种形式可以将低成本融资与保留知识产权所有权两者结合起来，从而获得最佳的融资效果。
（二）商标证券化案例
对于商标持有者来说，最适合进行证券化的客体主要是体育俱乐部、大学、服装设计者消费者生产商和主流的娱乐公司。2002年8月，UCC融资公司（UCC Capital）为著名的女装和鞋帽品牌Candie`s和Bongo设计了一桩2000万美元的证券化交易。债券由Candie`s公司全资拥有的一家知识产权管理公司发行，期限为7年，固定利率7.93%。Candie公司利用筹集来的资金偿清债务、扩大生产规模。穆迪（Moody）评级公司对于该债券给予的评级是Baa2投资级。
另一桩令人着迷的商标证券化案是Guess Royalty Finance LLC交易案。这一交易案对于商标证券化的发展具有重要的作用，为之后的商标证券化交易设立了标杆。
资产证券化经典案例 篇四
关键词：货币银行学；金融学；课程改革；案例教学
中图分类号：G642 文献标志码：A 文章编号：1673-291X(2010)26-00255-02
货币银行学课程既是金融学专业的基础课程，又是经济管理类各专业的核心课程。就其课程名称而言，有多种叫法：一般称“货币银行学”,也有称“货币金融学”或“金融学”的，如黄达主编的“十一五”部级规划教材就称“金融学”。美国也有金融学教材，如博迪(Bodie)和默顿(Merton)编写的金融学教材影响深远。但就其内容而言，与黄达主编的教材差别较大：前者主要讲微观金融，而后者则主要讲宏观金融。随着我国金融业对外开放不断扩大，我国高校在货币银行学课程改革方面应作相应的调整，以适应金融市场全球化的发展趋势。而要搞好货币银行学课程改革，就必须解决好以下三个方面问题。
一、正确认识货币银行学在金融学科中的地位
人类的经济活动大体上分为实体经济活动与金融活动(又称虚拟经济活动)两大类：实体经济活动主要进行商品劳务的生产、流通、消费和分配；金融活动主要进行货币资金的创造、组合、流通和分配。在实体经济活动中，要解决的核心问题是如何提高资源配置效率；而在金融活动中，要解决的核心问题则是在不确定的环境下，如何对资源进行跨期优化配置。在计划经济条件下，只需要财政不需要金融；而在市场经济条件下，金融成为现代经济的核心。这一转变与资源配置方式的变化密切相关：在市场经济体制下，经济决策由个人和企业作出，通过价格涨跌来调节供求，企业通过发行股票债券(即直接融资),或向银行借款(即间接融资)而取得资金，经过生产、销售环节而取得收入，然后分配给个人；个人取得收入后，分割为消费与储蓄(或投资),储蓄成为间接融资的资金来源，投资成为直接融资的资金来源，这一过程循环往复，周而复始，其中媒介跨期资源配置的枢纽(或核心)就是金融市场。
20世纪30年代，经济学家们开始研究如何通过金融市场对资源进行跨期优化配置，于是就有了金融学科。金融学科经过80年的发展，已形成较为完整的框架结构：拥有两门理论层次的主干课程，即货币银行学和金融经济学；拥有两门研究方法的课程，即数理金融学和计量金融学。在此基础之上，按两大分支(即微观金融学和宏观金融学)发散出若干门应用层次的课程。其中：微观金融学包括投资学、公司理财、商业银行经营管理、投资银行学、保险学、金融市场学和金融工程等；宏观金融学包括国际货币制度、中央银行学、公共经济学和国际金融等。货币银行学作为金融学科的理论基础，居于核心地位。只有正确认识货币银行学在金融学科中的地位，才能把握货币银行学课程改革的方向及教学内容取舍的原则。
二、把握金融学科发展的特点
大家知道，经济学滥觞于18世纪的亚当・斯密(Adam Smith),他的《国富论》被誉为经济学的开山之作，为经济学成为一门独立的科学奠定了基础。在此后的经济学发展过程中，从19世纪的杰文斯(Jevons)、瓦尔拉斯(Walras)、帕累托(Pareto)(即洛桑学派)以及门格尔(Menger)、庞巴维克(Bohm-Bawerk)(即奥地利学派)一直到20世纪的马歇尔(Marshall),他们研究的实际上都是资源配置问题，其学说被称为新古典经济学(有别于亚当・斯密的古典经济学),他们设想着，在一个制度不变的环境中，市场机制能够巧妙地发挥作用。这种乐观情绪一直持续到20世纪30年代的世界经济大危机爆发，面对危机新古典经济学家们感到缩手无策，凯恩斯(Keynes)运用宏观经济分析和国家干预经济的方法化解了这一场危机，最终形成了宏观经济学，而新古典经济学也被更名为微观经济学，从此，经济学的主流被称为新古典综合派。
与经济学先有微观后有宏观的发展历程正好相反，金融学的发展历程大体上可以概括为先有宏观金融学后有微观金融学。在凯恩斯创立宏观经济学之时，带来了一个“副产品”就是宏观金融学，包括费雪(Fisher)、庇古(Pigou)和凯恩斯在内的经济学家们从宏观角度来考察金融运行，着重研究货币数量以及利率如何决定等问题，从而构建了宏观金融学的框架体系。20世纪50年代，马科维茨(Markowitz)发展了资产组合选择理论，莫迪利亚尼(Modigliani)提出了储蓄生命周期假说，在他们的共同努力下最终建立了微观金融学。在金融学科发展过程中，形成了三个较为显著的特点：
1.金融是成本与收益在一定时间里的流动。往往先涉及成本，后涉及收益，由于风险的存在，所以收益很难确定。马科维茨研究了预期收益与市场风险之间的关系，提出用均值-方差分析来估计证券风险。他对证券市场分析的结论是，在证券市场上存在着有效的投资组合，即收益固定时方差(风险)最小的证券组合，或方差(风险)固定时收益最大的证券组合。在这一理论的基础之上，夏普(Sharpe)构建了“资本资产定价模型”,这一模型既适合于组合证券，也适合于单只股票；既包含了金融投资，也包含了实体投资；对于计算投资收益和控制投资成本具有重要意义。
2.利率始终是货币数量如何影响实体经济的中心议题。凯恩斯在《就业、利息和货币通论》一书中指出：“将经济体系中任何一个因素单独抽取出来，都与利率有一定关系。”从理论角度看，利率是沟通宏观金融学与微观金融学的一把钥匙；从实践角度看，利率既是任何金融产品定价模型的最基本因素，又是各国政府试图控制和掌握的最有效的政策工具。具有良好市场机制的发达国家无不经历过长期的利率管制过程，缺乏市场机制的大多数发展中国家出于对稀缺资源的控制，也大都对利率实行严格管制，甚至将利率管制视为金融管制中的重中之重，所以，利率管制已成为各国经济发展过程中一个十分重要的特征和难以逾越的阶段。
3.绝对定价法和相对定价法是金融产品定价的两种基本方法。绝对定价法是采用恰当的贴现率将某一金融工具的未来现金流贴现成现值，该现值就是这一金融工具的价格。绝对定价法的难点有二：一是未来现金流；二是恰当的贴现率。尤其是恰当的贴现率问题，经济学家们曾作过多方面的艰苦努力，包括夏普的资本资产定价模型和罗斯(Ross)的套利定价模型等，至今尚未最终解决。由于基础产品价格与衍生品价格之间存在着一定关系，故可根据基础产品价格，运用无套利定价法或风险中性定价法求出衍生品价格，这就是相对定价法。1973年，布莱克(Black)和斯科尔斯(Scholes)采用无套利分析方法，构造了一种包含衍生品头寸和标的股票头寸的无风险证券组合，在无套利机会的条件下，该证券组合的收益必定为无风险利率，这样，就得到了期权价格必须满足的微分方程，由此推导出“布莱克―斯科尔斯期权定价公式”,在此基础上，默顿克服了这一模型中无风险利率和资产价格波动率为恒定的假设，将这一模型扩展到无风险利率满足随机条件的情况，从而为衍生品交易提供了客观的定价依据。现在，金融工程不仅具有价值转移的功能，还可以通过增加市场完全性和提高市场效率而创造实际的价值，它所代表的金融活动的工程化趋势不仅为金融业本身带来益处，而且也为整个社会创造效益。
三、推动货币银行学课程的案例教学
随着货币银行学课程改革的深入，案例教学成为一种备受师生喜爱的教学方式。案例教学最早用于医学教学中，为启发学生掌握对病症的诊断及治疗，医学院老师将不同病症的诊断及治疗过程作成医学案例，以培养学生的诊断推理能力；后来，法学院老师将不同的判案记录作成法学案例，以培养学生的判案推理能力；20世纪初，哈佛商学院将不同的商业管理及其决策过程记录下来，作成工商管理案例，以培养学生的管理推理能力。金融案例属于工商管理案例的一类，通过案例教学培养学生在金融方面的管理推理能力。如何推动货币银行学课程的案例教学？笔者认为须从以下几个方面着手。
1.明确案例教学的目的。货币银行学案例教学的目的不是为了传授知识，而是试图动员学生的参与热情，唤起潜藏于学生身上的经验和能力；通过讨论，进行不同观点的相互交锋，激发学生的创造性思维，提高学生的判断能力、分析能力和决策能力。
2.选择适合的案例。所有的金融案例都是根据一定的教学目的而编写的，有的案例着眼于投资方案的选择，有的案例着眼于交易行为的推理，不同案例的着眼点服务于不同的教学要求，有的旨在阐述某些理论的应用价值，有的旨在质疑某些理论并引导学生发散性的思维，所以，必须根据一定的教学目的和要求确定适合的案例。
3.事先进行周密的策划。案例教学必须结合一定的理论，通过各种信息、知识、经验和观点的碰撞来达到启迪思维的目的，进而提高学生分析问题和解决问题的能力。案例确定以后，须指导学生提前进行案例预习，通常应在案例正文的后面列出若干思考题，要求学生带着问题去阅读和理解案例，进行充分的准备。
4.案例教学以学生为中心。案例教学的中心不是老师，而是学生；老师不是知识的传授者和主讲人，而是案例教学的设计师和主持人。实际上，案例教学是一种以学生为中心的自主学习手段，要让学生掌握案例，通过对案例的讨论启发思想，提升能力。案例教学不是要达成共识，而是要引起辩论，鼓励学生坚持自己的观点，怀疑别人的观点甚至权威的观点。案例教学的目的并不是要告知学生谁对谁错，而是在不同的答案之间搭建一个让学生自由选择的平台，即根据每个学生自身的信息、知识、经验和价值观作出自主的抉择。在案例讨论中，老师不代表权威，学生只对自己的观点辩解；老师也不掌握话语权，学生将通过激烈的争论形成公共话语，在有限的时间、空间和信息之中形成一种“可控情境”,以便于学生充分地去观察、表达、学习和分析。
参考文献：
[1] 张亦春，蒋峰。中外金融学高等教育的比较及启示[J].高等教育研究，2000,(5):69-73.
资产证券化经典案例 篇五
物权法法典悬而未决的关口也是法律人期待与梦想得以寄托之所在。解释论者们诠释出单行法规条文的疏漏之处，希望能在法典中修正，立法论者们运用比较法的利器，介绍外域法先进的立法经验，希望能在法典中植根。 但是我认为，不是所有的美好愿望都能在一部物权法中得到实现，任何一项法律制度的移植，只有同本国的固有法律有机结合，才能满足立法者的需要。担保物权的立法价值取向和制度的建构也同样如此。
陈本寒教授在该书第一章中分析了传统与近现代担保物权立法在价值取向上的差异，就分别支撑两种不同价值取向的附随性理论和独立性理论作了全面的分析。对我国的担保物权的价值取向作了立法论上的检讨。认为物权立法应当赋予抵押权独立性。[1]“我国的担保物权制度必须在立法上作重大的修正，立法者应当利用我国正在起草的契机，及时调整担保物权的价值取向，并建立相关的配套机制。”[2]
在担保物权的转担保的问题上，最高人民法院规定了转质权。但是关于转质权的解释只是针对动产质权而言的，对于担保物权制度中最重要的抵押方式而言，能否适用？或者是能在多大程度上适用？
可喜的是，物权法草案238条在这个问题上作出了回应。较《担保法》第50条作了一个细微的改动，增加了一个但书：“抵押权不得与债权分离而单独转让或者作为其他债权的担保。债权转让的，担保该债权的抵押权随之转让，但法律另有规定或者当事人另有约定的除外。”而《担保法》第50条的表述为：“抵押权不得与债权相分离而单独转让或者作为其他债权的担保。”可见，物权法草案采取了较为折中的方式，既对严格的附随性理论作出了缓和，又没有完全采纳陈本寒教授所倡导的独立性的价值取向。仍然以抵押权的附随性为一般原则，维护传统民法体系的稳定与交易的安全，同时又充分尊重当事人融资的需求，在“类型固定”之外优先尊重当事人的意思自治的权利，允许当事人自由约定抵押权的单独移转和转抵押。
我认为，从逻辑的角度评价两种立法取向各有利弊，在逻辑上都能成立；最关键的问题不在于哪种规则设计更符合经济的发展所催生的融资的需要，而在于我们所选择的何种制度设计更能够符合国人思维方式，能更好地解释和协调中国的现行物权制度。过于抽象，繁杂的法律规则，会消耗更多的智力资源，增加规则执行的难度，制造更多的社会生活的冲突，这是立法者应当避免的。物权法草案238条所采取的以附随性为原则，以自由约定加以灵活处理的立法手段不失为明智之举。
一，陈本寒教授的论证思路简介二，从抵押权和主债权的关系上来看抵押权的特性，有两种类型。
一是抵押权的附随性，指抵押权作为从权利，其发生、移转或消灭皆从属于被担保的特定债权的属性。充分保障了债务的清偿，维护了交易的安全。 然而在谋求交易便捷、交易成本最优化方面，则显得先天不足。“因为以抵押权所担保的债权的转让一方面需要办理债权让与的手续，如订立契约，交付债权证书及通知债务人等，另一方面也需要办理抵押权的移转手续，如办理登记等，繁复迟滞，莫此为甚，往往使投资者望而却步，不敢问津。”[3]
二是抵押权的独立性。随着德国由保全抵押到投资抵押的发展，现代抵押权出现了独立化、价值化、证券化的发展趋向。其产生不以债权存在为前提，相反成了诱导债权成立的法律手段； 在转让方式上，抵押权可以与主债权绝缘而独立地转让，并且抵押权人可以为了担保自己债务的清偿，而将对原债务人的优先受偿权让渡给自己的债权人。在消灭方式上，主债权消灭，抵押权可能并不消灭，还可为其他债权担保。抵押权的这一特点可使交换价值进入流通领域，保证了交易的便捷，实现了抵押权的价值化。抵押权是以取得物的交换价值为目的的价值权，可以由担保不动产所有人的金钱借贷为重心，进而转为以金钱投资为中心。
抵押权独立的逻辑结果是抵押权的证券化。抵押权要真正实现独立这一使命，则必须有一物质形式作载体。所谓抵押权的证券化指：以证券作为抵押权的载体而使抵押权动产化，并依有价证券理论确保其流通性。因为证券化了的抵押权的移转无需再像一般抵押权那样，要进行繁杂的程序，其只需按照有价证券的流通原则，交付有价证券即可生效力。这就在节约交易成本的同时，使得交易更为便捷化，也符合权利证券化这一商事交易趋势。“为使抵押权可作为商品之一种，得在金融市场上流通，其最有效之办法即为证券化，如抵押权确已证券化，则抵押权之媒介投资手段功能，当可发挥无余。”[4]
陈本寒教授的论证思路是：一， 大陆法系和英美法系的多数国家的立法，判例在担保物权的立法价值取向上都经历了附随性的严格到缓和的过程 二， 严格遵守担保物权的附随性已经难以解释物权法中的许多新制度，如最高额抵押，所有人抵押。 三， “上述各国的法律均伴随着本国经济的发展而经历了数百年的历程，如果从纯理论的角度分析，这两种立法例各有利弊。”[5] 但 “一个法律制度好坏评判的根本标准是： 是否对本国经济的发展起到推动的作用” [6]，因此，建议中国的担保物权的立法指导思想应当向独立性转变，并且认为原则的转变需要反映在相关的制度，原则，和一系列规范的缜密设计来得以支撑。 “流通抵押的附诸实施，必须借助于立法对流通抵押的无因性原则，公示与公信原则，特定原则，次序固定原则，证券化原则的明确规定” [7]
陈本寒教授在文末指出，要让国人接受这一立法主张，充分的学术争鸣是不可或缺的。[8] 因此，我就将自己对担保物权独立的看法写成文字，与陈教授商榷。首先分析各国对抵押权价值化的立法例，说明只有德国一个国家实行抵押权和主债权分立，其次论证抵押权附随性的缓和并不等于抵押权可以完全与主债权分离。再次论证抵押权独立所需要的配套制度在中国没有扎根的土壤，不适合中国的国情；不利于维护交易的安全保护债务人的利益； 最后论证债权转让和债权质同样可以达到融资的效果又可维护现有民法体系的完整性，但是同时又要尊重当事人的意思自治，在当事人约定的情况下允许抵押权与主债权分离而转让或者作为其他债权的担保，即与转质权的规定一致，允许承诺转抵押。 以上这些观点就是本文驳论的全部架构。
二，抵押权独立的立法例理由驳析。
德国创立了“现代抵押权”制度，认为流通抵押权是抵押权的现代化和最理想的担保物权形式，并认为世界各国无一例外都要经历这样一个发展历程。但是，我认为，抵押权利用的核心归根结底是使其价值化。价值化并不一定要通过独立化的方式才能实现。抵押权在日本，瑞士，美国虽然如陈本寒教授所分析的那样，也实现了价值化，但是却与德国的价值化有着明显的本质的不同，前者是以抵押权和债权合体的方式实现的。这种方式既可以实现抵押权的利用，同时又维护了体系的稳定和交易的安全，更加符合中国的实际。
（一）四国立法例
（1）关于证券抵押的移转，《德国民法典》第1154条第1款作出了原则性规定：“让与债权需以书面形式的意思表示，并交付抵押权证书（抵押证券）；”第2款规定：“可以通过在土地登记簿中登记让与来代替让与的意思的书面形式。”从这些规定可以看出，债权的转让是要式的，抵押权的转让是不要式的合意与证券交付。换言之，对证券抵押权移转的合意，法律并不要求形式条件。根据1117条的规定，一旦抵押权人交付抵押证券而未就主债权的移转在不动产登记薄上作转让记载，对于此种抵押权脱离主债权单独移转的转让方式在德国法上是认为有效的。在抵押权的消灭上，法典1163条规定主债权消灭时，只要抵押登记尚未涂销抵押权就继续存在归抵押物的所有人享有。[9] 1931年日本通过抵押证券法。日本民法上的证券抵押制度是日本在1927年的金融恐慌之际，地方银行因不顾危险进行融资，使不动产融资开始出现漏洞对此进行救济，同时为了使对这些银行提供贷款的日本银行回收特别融资而形成的。在日本法上，证券抵押有广义与狭义之分，狭义的证券抵押是指抵押权与债权合二为一使其证券化，根据有价证券的原理进行流通的制度。广义的证券抵押，除包括狭义的证券抵押之外，还包括抵押债券，即以抵押权予以担保的债权的有价证券。日本证券抵押的设立要有当事人的特别约定或合意，。[10]
（2）《瑞士民法典》第868条规定，抵押债务证券为有价证券，担保债权人为证券之所有人，只有证券之占有人才能合法行使其权利，债权及抵押权，须依证券而转移。瑞士民法上，与证券抵押相似的法律制度为抵押债务证券，抵押债务证券须依登记机关的“证券作成行为”而设定。登记官吏在把抵押债务证券交付给债权人前，需确认是否存在债权关系。并且被作成的抵押债务证券，除需记明债权人的姓名和被担保的债权外，还需载明由土地登记簿册可以查知的所有的不动产担保物权和其他物上负担。
（3）美国的住宅抵押担保证券（Mortgage-Backed Securities，MBS）和《美国统一商法典》第9篇将担保物权可以应用于证券化交易[11] 即抵押贷款的证券化（MBS）。MBS是使房地产抵押贷款的价值由一般的资本形态转变为具有完全流动功能的资本性证券。金融资产证券化的实质是：抵押权和债权在一级市场上抵押给银行后，银行按一定的标准把若干个贷款债权及其抵押权组合在一起，移转或设定信托于特殊目的机构（Special Purpose Vehicle，SPV），作为基础或担保，再经过信用评等而向投资者发行的一种证券。
（二）评价
通过以上的分析可以看出，从证券抵押的法律构成来看，抵押权证券化在形式上表现为抵押权和证券的结合，其于法律技术上可分为以抵押权为中心的法律构成、以债权为中心的法律构成及抵押权和债权并重的法律构成三种。
对于第一种，是使得抵押权被表彰于登记所发行的证券之上，是一种以证券的交易代替抵押权的交易的制度，以德国民法上的证券抵押为其典范。
对于第二种，是使抵押权和债权合体于证券之上，日本民法为其立法例。通过对日本的抵押证券法的分析可以看出，“日本的抵押证券是抵押权和债权的合体证券”。[12] 日本的抵押权的移转和融资并没有脱离对主债权的依存性，乃是债权和抵押权为一体的抵押证券，被担保债权与抵押权不能分离，必须一同转让。同时美国的抵押贷款证券也是贷款的证券化，而并不是抵押权与债权的分离。
对于第三种，是使债权表彰于证券之上，经由债务证券的流通而收回投下的资金，瑞士民法为其适例。瑞士法上的抵押债务证券则是以债权为中心来构建的。使债权表彰于证券之上，经由债务证券的流通而收回投下的资金，
综上所述，抵押证券化有三种方式，惟有德国法上的抵押权证券化是完全独立于主债权，是在抵押权和债权完全分离的基础上产生的。而日本和瑞士及美国的抵押权的证券化依然是抵押和债权合体一并移转的。日本采纳债权和抵押权合体实质上仍然是一种债权中心主义的思想，与债权的单独证券化并无二致。陈本寒教授在书中建议中国的价值取向改变时写到：“这与各国立法，（包括主张附随性国家的立法）在抵押权的问题上，尽可能地使其独立化，证券化，以便自由流通的立法趋势是背道而驰的。也与物权法草案的起草者关于‘要实现中国抵押担保制度的现代化’的初衷大相径庭。”[13] 而从世界各国的立法例来看，只有德国一个国家实现了抵押权的完全独立。而其他国家的抵押权的现代化仍然是建立在抵押权附随性的基础之上的，差别就在于实现了抵押权与债权的合体于证券之上，在流通时不必履行通知债务人和变更登记的双重手段，使抵押权的移转更为简易罢了。
三，附随性的缓和并不等于附随性的否定
陈教授通过对我国民事立法及司法实践的分析认为，我国民事立法司法事实上已突破了保全抵押之从属性，或者至少是对其从属性的一种缓和，从而抵押权有向投资抵押过渡之趋势， 但是我认为附随性的缓和不等于对附随性的完全否定，并不能从逻辑上推导出独立性的必然结果。其缓和各有其目的和原因：
（1）对最高额抵押的承认首先对严格的附随性作出了冲击。在最高额抵押中，抵押权设定时，其所担保的债权通常情况下为不特定债权，即其债权额不确定，并且每一具体的被担保债权消灭后，抵押权仍不受影响。同时，最高额抵押权可以在决算之前单独为其它债权担保，故而从设立、处分和消灭上看，最高额抵押与被担保债权之间都无从属性可言。我国《担保法》从第59条到第62条，最高人民法院《关于适用担保法若干问题的解释》从第81条到第83条对最高额抵押做出了明确的规定。这些规定是我国民事立法对抵押权之从属性突破的表现，是对保全抵押严格从属性的一种缓和。
（2）最高额抵押之承认的这种缓和并不代表抵押权可以脱离于债权而存在，流转，和消灭。只是在产生之时，债权的具体数额不明朗和确定，但是仍然有一个最高额的范围可供估计。在决算之前每一项具体的被担保债权被消灭或移转不影响抵押权的存在， 是因为不管债权的数额处于多么不确定的状态， 到了决算之时，最高额债权的数额都会得到特定。因此，最高额抵押只是在主债权的确定时间和数额上具有特殊性，并不等于对担保物权附随性的完全否定。 对财团抵押和浮动担保也可同理进行分析。因为浮动担保是以对未来的不特定现金流的财产权为客体的担保，也可担保企业之未来债权的清偿。
（3）担保责任的独立承担。最高人民法院关于适用担保法若干问题的解释第10条规定：“主合同解除后，担保人对债务人应当承担的民事责任仍应承担担保责任。但是担保合同另有约定的除外。”该条规定乃总则部分的解释，当然适用于抵押制度。这就意味着在债权因无效而消灭时，抵押权并不当然消灭。
但是这也不能说明抵押权可以脱离于债权而单独存在。本规定的立法目的在于确定抵押权的效力范围。我国担保法第46条规定，抵押担保的范围包括主债权及其利息，违约紧，损害赔偿金和实现抵押权的费用。抵押合同另有约定的除外。
（4）对于一般之将来债权设定抵押的承认。为将来债权设定抵押权，在抵押权设定时，债权尚未发生，若严格按抵押权之从属性，则为将来债权设定的抵押权将因不符合从属性而无效。但在现实的经济生活中，依金融交易之惯例，若借款人不能提供充分的担保，银行将不予贷款，故往往抵押权设定在先，而借款合同的签订、成立及借款的交付在后，若严格解释抵押权之从属性，则先设定的抵押会因债权之不存在而无效。此种情况下，贷款人利益将处于不保之境地。鉴于此，司法实践中一般都承认在特定情况下，为将来之债权设定抵押权的效力。[14] 但是，在日常交易的抵押权设定先于借款交付的场合，虽然债权债务关系在后发生，但是其发生是确定的可以预期的。正是因为双方当事人有发生债权债务关系的意愿，贷款人才产生了内心的不信任，才会要求借款人首先设定抵押权作为担保。这只是现实生活中程序履行上的先后，并不能在法律关系上否定抵押权成立的依据。
四，立法技术分析：与抵押权的独立相匹配的一系列具体制度的缺位。
抵押权的独立不仅仅是立法价值判断的问题，更需要一系列具体的条文，制度的支撑。否则，一切停留在思辩阶段的价值判断都是空谈。过于激进的改革在现实中必然无法吸收。制度的设计要从实际出发。例如，在证券市场的监管中，史美伦将她自己先进的香港和西方的监管方案实施于中国仅仅只有20年发展历程的证券市场中，却没有达到预期的效果，很多制度无法实现良好的运转，就是因为她没有充分地认识考虑到中国的国情。任何一项法律制度的移植，只有本国固有的法律有机融合，才能被本国的立法者所接受。
首先， 中国不具备德国那样的无因性基础。德国采纳完全的流通抵押的模式，实际上是因为有物权行为的抽象原则和区分原则，无因原则的立法资源和抽象化的习惯思维模式，而中国作为一个立法上 不采纳无因性原则和物权行为理论的国家，学习德国的流通抵押是没有相应的法律土壤的。关于物权行为无因性、独立性的问题，我国学界仍处于争论之中。所以，在抵押权与主债权的关系上，很难认可抵押权的抽象化原则。
日本为什么在民法典375条规定了转抵押制度，但是日本法上的抵押证券和资产担保证券、资产担保商业本票的实质却仍然是抵押权附债权证券，受《抵押证券法》、《特定债权事业规制法》、《债权让度特例法》等法规规制。日本抵押证券法第27、30、31条规定：抵押证券的所持人对债务人有请求支付抵押债权的权利，在债务不予支付的场合，所持人具有和抵押人相同的权利，抵押证券的持有人有权对抵押权的标的物申请变卖。日本之所以作出这样的规定， 而没有完全学习德国的抵押权与债权绝缘而单独移转的做法，是因为日本也不具有德国那样的无因性基础。 由此，我们可知，有因性必定影响物权行为的独立性。“在我国，投资抵押尚未起步，不妨先仿效日本将抵押权与债权合一的立法例，缓和物权法理的冲突，均衡保护原始债权人和投资者的同等法律地位。”[15]
再次，中国的公证机关的性质与德国公证机关的性质与功能不相同。中国的登记机关的职责就是进行登记帐簿上的记录，而并不能象德国的机关一样作出抵押证券。在德国，证券抵押的设立是由不动产登记局来完成的，即由初级法院来完成的。在我国，担保法42条规定，办理抵押登记的部门有，县级以上的地方人民政府规定的部门，核发土地使用权证书的土地管理部门，县级以上的林木主管部门，运输工具的登记部门，财产所在地的工商行政管理部门 .
第三，目前，我国的立法和实务是不承认次序固定主义的。我国《若干问题意见（试行）》第115条第2款规定的是次序升进主义，即抵押权设定以后，后顺序的抵押权会因顺序在先的抵押权消灭而递升其次序。这两种立法主义孰优孰劣，目前学界仍有争论。
最后，中国的抵押证券制度要实施还需要一个漫长的过程。银行的资金进入股市还必须取决于中国的金融政策。有大量的金融宏观调控的考虑和保证银行资金稳定的考虑。在央行紧缩银根的背景下，要想在短期内实现银行资产向股市流动，还是不现实的。而且就算以后的金融政策有所松动，允许银行的资金找出路，进入证券市场投资，但是金融政策与国家的物权法是有所不同的，物权法的最根本特点就在于物权法定，具有稳定性，而金融政策是处于不停变化之中的。对此，中国社会科学院财贸经济研究所《中国资产证券化：理论与实践》课题组专门进行了研究，认为我国开展住房抵押贷款证券化的时机和条件并不十分成熟，对此尚不能操之过急。
五，利益分析：抵押权不附随债权移转损害抵押物所有人利益。
设定抵押权的目的在于充分地保障债权人的利益，同时又保证债务人的财产在债务未得到清偿之前能够安全地归债务人享有和使用收益，在不能得到清偿时特定地可预见地由合同相对性约束下的另一方优先受偿。 而如果实现抵押权的单独移转将更加侧重于债权人利益的维护，增进债权人利用债务人的财产融资变现的机会，是却给债务人的财产带来了显失公平的风险。不利于双方当事人利益的衡平。如果债权人在债务人不知情的情况下，将抵押权作为债权人债务的担保，则如果债权人未能清偿其债务时，后债权人可以就原债务人的标的物优先受偿。如果债务人此时清偿了债权人的债务，却又要为债权人的另一个债务负责而承担责任，这显然是不公平的。刘得宽在《民法诸问题与新展望》中写到：“我们认为，mortgage的有效性，以被担保债权的有效性为必要。即以约因cause的合法为必要条件，约因之不存在，或形态之违法，以导致债务不成立时，mortgage也会随着主权利的无效而无效。因此，在债务人没有同意债权人转让抵押权的场合，当债务人清偿后，债务人没有理由为债权人的转担保行为负责，因为债务清偿约因就消灭，建立在约因之上的mortgage也消灭了。债权人不能以一个没有约因的mortgage 再为自己的债务做担保，而要求原债务人的标的物之被优先受偿。[16]
在这个问题上，可以借鉴转质权的立法规定。在我国只规定了承诺转质，而没有规定责任转质。即经过债务人同意的转质为有效的转质。因此，如果债务人和债权人协商在债务人同意的情况下，债权人可以将其抵押权再为另一个债务设定担保。 在责任转质的情况下，前债权的清偿，导致原质权消灭，后质权也随之消灭。而在承诺转质的情况下，原质权因为原债务人的清偿而消灭，转质权不因此而消灭，乃使基于该转质是经出质人同意许可的结果。即出质人同意将该质物交由质权人另行处分，如果质物被后质权人优先受偿了，只要质权人能够赔偿前出质人相应的对价即可。
物权法草案238条在这个问题上作出了相似的回应。在《担保法》第50条的基础上增加了一个但书：“抵押权不得与债权分离而单独转让或者作为其他债权的担保。债权转让的，担保该债权的抵押权随之转让，但法律另有规定或者当事人另有约定的除外。”即以附随性为原则，但是债务人同意转让的为例外。实质就是与承诺转质相同的承诺转抵押。
六，解决途径： 以附随性为原则以承诺转抵押为例外
如果同样的目的能够为其他的制度所能替代的话，而且这一制度又是符合国人思维方式和现行立法资源和制度整体构建的，那么就应当考虑用这一制度来实现相同的功能。抵押权附随着债权的转让和债权的设质一样可以实现融资的功能，同时必须优先尊重当事人的意思自治， 在当事人有约定的情况下，承认承诺转抵押。
立法也存在成本和收益的计算的问题，当法律复杂化所增加的成本大于复杂化所于解决问题的价值时，我们应当选择简化法律关系。当以附带着抵押权的债权进行转让和出质一样可以为抵押权人（债权人）带来融资的效果时，我们应当选择这种为现行的学说和立法所包容和易为接受的融资方式，而不是一味地求快求进，将所有的权利类型都加以独立化和证券化。一个体系的整体，必须有些制度偏重于效率和利用，有些偏重于安定，不能为了融资的需要将所有的制度都加以效率和利用。
资产证券化经典案例 篇六
三季度，信托规模的增速出现“腰斩”的迹象。四季度数据出炉之后，这种情况可能更加严重。规模之外，效益指标也不乐观
2014年，信托公司频繁追加资本金，备战接下来的转型之战
中信信托将注册资本由12亿元增至100亿元，一举超越平安信托成为目前国内注册资本金最大的信托公司
在延续信托行业牌照优势的基础上，对于新政策红利的“捕捉”，是信托公司“转型”的关键词
“一方面，传统的项目越来越难做；一方面，创新项目虽多，但都很难成为可大规模复制、挑大梁的业务模式。” 日前，北京某信托公司研究发展部管理层人士在接受记者采访时谈到了他的两个困惑。
他的困惑，实际上是信托全行业的困惑。最新数据显示，截至今年三季度末，信托业管理的信托资产规模达到12.95万亿，环比增长3.7%，增速已然大幅回落。在过去的二季度，环比增幅还有6.40%。与此同时，三季度期间，信托报酬率和全行业经营业绩均出现下滑。
种种迹象表明，在经历数年高速发展后，信托业已处于“去红利”时代。此时，传统业务的乏力需要靠创新转型去弥补。
2014年，创新转型已经在路上，但转型并非一蹴而就，在前进的道路上，领先公司的优势能否保持？又有谁能借转型弯道超车？一场新的洗牌已经开始，新的座次将如何重排？
传统业务颓势明显
四季度整个市场环境和政策面的变化，再度给信托业的发展带来巨大的压力。
一个重要的市场事件就是地产救市、降息开启。表面上看，这是提振经济之举，但硬币的另一面，是房地产行情出现一定的不景气预期，这对涉房地产业务较多的信托公司，不是一个好消息。
而政策面上，9月底，国务院《关于加强地方政府性债务管理的意见》（以下简称“43号文”）出台。明确将剥离融资平台公司政府融资职能。由于政信合作信托主要通过融资平台对接，未来一段时间相关信托业务必将出现收缩。
按照43号文规定：推广使用政府与社会资本合作模式。鼓励社会资本通过特许经营等方式，参与城市基础设施等有一定收益的公益性事业投资和运营。
尽管给社会资本介入留了接口，但是PPP模式（公共私营合作制）背后，政府吸引长期资金介入的意图明显，信托公司传统的融资业务期限多在1年―3年周期，与PPP模式对于资金的期限诉求并不匹配。信托公司能否大规模介入，仍是一个未知数。
来自多方面的数据也为信托业面临的压力作出了诠释。
根据国金证券11月26日的一份数据，10 月集合理财信托成立数量及规模双双大幅下滑。56 家信托公司共成立616 只集合理财信托产品，成立数量环比降11.87%，同比增42.26%。募集规模合计637.25 亿元，环比、同比分别下降19.66%和19.35%。单只产品平均募集规模为1.22 亿元，环比、同比分别减少8.27%和39.90%。
从类型来看，房地产信托成立规模大幅下滑至77.22 亿元，环比、同比下降幅度分别高达51.00%和68.86%；基础产业信托募集规模132.97 亿元，同比下降15.01%；工商企业信托募集规模90.18 亿元，环比下降28.29%。
尽管11月份的数据尚未出炉，不过，根据普益财富提供的单周统计数据，11月份前两周信托业的发行数据延续10月份连续下滑的态势，单周募集规模只有60亿元左右。到11月份后两周，出现一定的转暖。但是与年内数据相比，仍然处于低谷周期。
这种变化与业内人士的预测基本一致，在此之前，用益信托研究员帅国让接受记者采访时曾预测，下半年增量在减少，存量到期在增加，最终信托资产规模势必进一步下滑。这种变化导致三季度期间，信托规模的增速出现“腰斩”的迹象，四季度数据出炉之后，这种情况可能更加严重。
规模之外，效益指标也不乐观。中国信托业协会的信托三季度统计数据显示，信托行业三季度期间的营业收入和净利润分别环比下降4.69%和11.94%。资产增速持续放缓，增量效益贡献下滑，以及信托报酬率呈现下降趋势，信托报酬的价值贡献下滑等因素，也可能导致四季度的信托行业经营数据继续下滑。
资本金追加竞赛
与经营数据不振截然相反的一个现象是，2014年信托公司频繁追加资本金。相比2011年―2013年期间，信托公司增加资本金主要是为了便于相关业务开闸，2014年的资本金追加竞赛，则更像是备战接下来的转型之战。
中信信托动静最大，10月中旬，中信信托宣布，通过累积利润转增方式，将注册资本由12亿元增至100亿元，一举超越平安信托成为目前国内注册资本金最大的信托公司。中信信托董秘、副总经理王道远接受相关媒体采访时指出，中信信托此次增资既是公司积极贯彻落实《关于信托公司风险监管的指导意见》即99号文要求，同时也体现了公司股东中国中信股份有限公司对信托未来经营发展和业务拓展的信心。
中信信托并非追加资本金的个案。另有国投信托增资22.3亿元、安信信托增资33亿元、兴业信托增资24.24亿元、山东信托增资7.2亿元、中融信托增资44亿元……自年初至11月底，国内已有12家信托公司公布了逾210亿元的增资规模。
2011-2012年，信托业增资总额约150亿元，2013年增资总额为136.55亿元。那时，信托公司追加资本金，主要是要跨过一些业务边界。比如，按照相关规定，开办受托境外理财业务，注册资本金不得低于10亿元；注册资本金在12亿元以下的信托公司，不能参与基金和基建类的项目；保险资金投资信托计划，要求信托公司的资本金超过30亿元。
如今，信托公司增资有了更多的考量，除了大举进入创新领域之外，按照北京某信托公司内部人士的说法，通过增资以增加抗风险能力是信托公司的普遍考虑。注册资本金的规模反映了信托公司风险承受能力，无论是监管层抑或普通投资人，关注的无疑是业务发展与风险承受能力是否匹配。
《信托公司净资本管理办法》规定，信托公司开展固有业务、信托业务和其他业务，都要计算风险资本。并要求信托公司的净资本（净资产减去各类风险扣除项）不得低于人民币2亿元，不得低于各项风险资本之和的100%；不得低于净资产的40%。增加注册资本金，同样是信托公司涉足更多业务的一个基础。
“更重要的是，按照监管层的意思，鼓励大型信托公司创新；而对中小型信托公司，则是出于风控的考虑，鼓励传统业务的经营和风控体系的升级。”按照上述北京信托人士的说法，相比股东注资流程更为复杂的，安信信托及陕国投两家上市信托公司，也均推出定向增发计划。如果定增成功，注册资本金将达到保监会要求的“净资产30亿元”门槛，从而得以开展业务升级。
从目前的注册资本情况来看，长城新盛信托和大业信托注册资本均为3亿元，也是最后两家注册资本金为3亿元的信托公司。此前，注册资本金较小的华澳信托、新时代信托以及中航信托均已经增资；西藏信托于年初增资后，注册资金达到5亿元。
“捕捉”新政策红利
无论资本金大小，转型都是各信托公司必须面对的课题。从目前的创新来看，在延续信托行业牌照优势的基础上，对于新政策红利的“捕捉”，是信托公司“转型”的关键词。
2014年四季度期间，包括政策鼓励地方政府发展PPP融资模式，以及银监会推出资产证券化备案制，成为信托业内讨论最多的内容。
如前文所述，PPP由于需要长期资金对接，与目前信托公司经营的资金期限并不相符，但是不少信托公司仍然在将精力朝这一方向转移。目前主张大规模介入的信托公司，基于的逻辑主要是，尽管平台公司的融资功能消失，但是地方政府的融资诉求仍然存在，信托公司短期需要做的就是适应新的地方政府融资形态。
6月份，五矿信托与抚顺沈抚新城管委会、中建一局（集团）有限公司签订《沈抚新城政府购买服务合作框架协议》，开展沈抚新城基础设施建设。政府以特许权协议为基础，由沈抚新城管委会、五矿信托、中建一局共同注资成立项目公司并签署合作协议，按照协议约定，中建一局将获得沈抚新城抚顺区域内的安置房建设及电力、供热、道路、桥梁等基础设施建设项目的施工总承包权。这一案例，也被认为是信托公司参与PPP模式的经典。
目前乐观派认为，PPP可能是未来信托公司政信业务的主流模式；但是悲观派认为，在PPP模式下，将不再有政府信用背书，且期限较长收益不固定，信托公司发行相关产品的难度将大幅度提高。
相比目前信托公司参与PPP仍然未成为主流，11月20日，银监会下发了《关于信贷资产证券化备案登记工作流程的通知》（银监办便函1092号文），信贷资产证券化业务将由审批制改为备案制之后，信托公司对于资产证券化业务的涌入则可谓蔚然成风。
目前在信托公司中，约有30家左右拥有资产证券化业务资格，其均在纷纷试水这一领域。而未获得业务资格的，则在加快提交资格申请的进度。
银行间市场发行的信贷资产证券化之外，私募信贷资产证券化也是不少信托公司试水的主要内容。此前发行的“中海信托？平安银行汽车消费贷款资产收益权集合资金信托计划”、紫金信托“兴信1期兴业银行信用卡应收账款类证券化集合资金信托计划”等，均成为业内复制的样本。
而在土地流转信托和消费信托领域，一些大型信托公司仍然有无可比拟的业务优势，中小信托公司复制介入的仍是少数。比如日前，中信信托在黑龙江推出了目前国内规模最大的土地流转信托项目；同样是中信信托，其携手百度金融、中影股份及德恒律所在北京联合推出“百发有戏”电影大众消费互联网服务平台，成为信托业探索互联网消费信托的重要案例。国内首单消费信托同样来自中信，为“中信？消费信托嘉丽泽健康度假产品系列信托项目”。
不过根据记者了解到的信息，中小型信托公司进行此类业务创新的极为鲜见。
中小型信托业务转型存短板
由于相关的业务创新停滞不前，中小型信托公司仍然将主要业务放在传统领域的深耕之中。
比如，尽管地方平台的融资功能被取消，但是从数据来看，中江信托、方正东亚信托、长安信托、中原信托等，最近两年一直将政信合作信托作为重点布局的业务。由于基础设施建设需要的资金规模大，利用政信合作类信托，无疑是这些信托公司尽快做大规模的重要路径。
地方平台债台高筑，涉足这一业务是否有刀口舔血之嫌？根据上述一家信托公司内部人士的说法，此前在政信合作信托的经营上，对于地方政府的还款能力进行了细致的甄别。但是尽管如此，对于未来的风险，仍然不得不防。
大型信托公司的转身相比起来坦然很多，其中一个典型案例即是，在更早的7月份，中融信托曾刊发一则公告：为防止政府债务风险向公司传导，公司主动暂停了集合类政信项目。2014年度，在政信业务领域，公司将主要精力放在项目的兑付工作上，确保相关信托项目到期顺利、安全兑付。
在这种反差背后，也显示出中小型信托公司，在业务转型上确实存在一定的短板。随着制度红利继续消退，未来遇到的转型困难可能更大。
虽然面临转型难，但对围城外的资本来说，信托牌照依然是香饽饽。
根据格上理财研究中心曹庆展的研究数据，在最近的信托牌照“交易”中，评估溢价仍高达14亿到40亿元不等，除重庆信托外，溢价率均超过100%，平均溢价率达122.84%。
“尽管信托牌照背后的高收益性在市场的转变中逐渐减小，但是信托牌照也意味着更强大的资本运作能力。” 曹庆展指出。信托牌照是唯一可以横跨资本市场、货币市场、实业市场的金融牌照，几乎可以覆盖全部金融业务，更具备“全能”优势。
信托牌照的全能性正是信托公司在过去迅速发展的主要原因，收购溢价持续高企，这也反映出，在资本大佬眼中，信托行业并未因为短暂的下滑数据而失去光彩。
资产的证券化 篇七
摘 要 自从吉林大学发生债务危机后，关于高校的融资引起了人们的关注。本文从资产证券化的角度探讨高校融资问题，在阐述高校融资现状的基础上，分析了资产证券化在高校融资中的可行性和操作流程，并比较了资产证券化融资与长期贷款融资、租赁融资的优势。最后，探讨了高校资产证券化的现实意义。
关键词 资产证券化 高校融资 现金流
一、我国高校融资的现状
我国高校面对财政资金投入不足的形势纷纷进行多种渠道的自主融资，学校自筹资金在高校资金结构中的比重呈逐渐上升趋势。逐渐形成了以政府拨款为主，学杂费、银行贷款、校办企业与社会服务收入、捐赠收入等为辅的多元化融资结构。
(一)政府拨款仍然是高校融资的主渠道
高校扩招后的2001年-2006年的6年间，普通高校总投入为12027.65亿元，国家财政性教育经费占普通高校教育经费总投入的比例为46.11%。由此看出，政府拨款仍然是高校资金的主要来源。
(二)学费收入是高校资金的重要来源
高校学费和杂费收入从2001年的282.44亿元增长到2006年的857.5O亿元，六年增长了三倍多。占普通高校总投入的比例也从24%增长到了29%。可见，高校收费已成为高等教育的一条重要融资途径。
(三)银行贷款是高校进行基础设施建设资金的主要来源
由于高等教育规模的扩大，高校的教室、宿舍、食堂等基础设施严重不足。各高校纷纷对原校舍进行改造，或建设新校区。但是，高校内部无法解决高校扩建的资金需求。面对教育投资的“瓶颈”制约，银行贷款成为高校的首选。
二、高校开展资产证券化的可行性
(一)国家政策的宏观支持
《中华人民共和国教育法》第六十二条规定：国家鼓励运用金融手段、信贷手段，支持教育事业的发展。同时在此法中指出“国家建立以财政拨款为主，其他多种渠道筹措高等教育经费为辅的体制，使高等教育事业发展同经济、社会发展的水平相适应。”高校可以进行自主融资，提高了融资的积极性，促进了融资战略的制定、模式的创新。
(二)教育投资新观念的转变
近些年来人们的思想观念随着社会环境的变化而不断发展，高等教育已经突破了原来固有的模式，被越来越多的人们视作一种投资行为，这使得高等教育融资就成为可能，从而为高校资产证券化提供了有利的前提条件。
(三)有适宜资产证券化融资的目标资产
资产证券化的目标资产按照美国证券委员会的定义为“将企业(卖方) 不流通的存量资产或可预见的未来收入构造和转变成为资本市场可销售和流通的金融产品的过程。”高校的教学楼、学生公寓、图书馆、体育场馆等，属于较为优质的资产，在未来有可预见的稳定现金流如学校的学费，这样证券的收益支付有了保证；此外，这些资产可以作为抵押物进行变现，并且变现能力比较强，一旦必须将该抵押物变现时，有较高的变现价值。最后，高等院校具有较高的信用程度，投资风险相对较小。
三、高校开展资产证券化的操作流程
从欧美各国资产证券化的实践来看，到目前为止，已经有多种资产被成功的证券化。这些资产大致可以分成以下几大类：一是抵押、担保贷款，如居民住宅抵押贷款等；二是各种应收账款，如信用卡应收账款、转账卡应收账款、贸易应收账款等；三是各种有固定收入的贷款，如航空机票收入、收费公路或桥梁和其他公用设施收入、航空或铁路客货运收入、税收或财政收入和出口收入等；四是各种商业贷款，如商业房地产贷款、各类供膳企业贷款、汽车贷款等。
“只要一种资产能产生稳定的现金流，就可以将它证券化”,这形象而生动的反映了资产证券化的一个极为重要的前提：能在未来产生可预见的、稳定的现金流。因此，适合证券化的资产首先应该是优质资产，而非不良资产。把高校中最优质的校园资产呈现在投资者面前，通过对这些资产的证券化来筹集大量资金。
(一)构建资产组合，组成资产池
高校进行资产证券化融资中，资产证券化的目标资产是原始权益人，即高等学校，拥有教学楼、学生公寓、体育场馆等存量资产。原始权益人将目标资产进行估算和考核，并根据自己资产证券化融资需求确定用于证券化的资产的数量，将资产汇集组合，形成一个资产池。具体运作中，考虑到一所高校的目标资产规模可能相对较小，可以在省域范围内或教育管理部门牵头，将多所高校相似的目标资产整合，组成有一定规模的资产池。
随着高校改革的进一步深入，学生自费上学已成为现实，目前，学费收入已成为高校收入中主要来源。虽然学费收入在高校的资金来源中占有很大的比例，但是由于我国高校的收费并没有完全市场化，学生个人承担高等教育成本的比例也就在20%～25%之间，高校在培养一个大学身上面是需要补贴很大一部分，因此依靠学费收入并不能缓解高校资金短缺的现状。而通过学费收入为基础的证券化可以使高校在短时间内筹到大量的资金，用来改善高校的办学状况。
具体操作过程如下：高校将在一定期限内的学费并定于每年某一日期后将学费收入付至特殊目的载体(SPV)的账户，该SPV通过信用增级在资本市场上向投资者发行债券或股票。当高校增加新的学生后，所得学费立即被出售给SPV,并从SPV机构获得相应资金，以上过程是一个在一定年限内(具体期限根据所筹资金量而定)循环进行的过程。
(二)SPV设立的选择
能否成功设立SPV,使资产证券化能否顺利运作的根本前提。因此，高校对SPV的设立应该谨慎。目前，设立SPV 可采取以下几种模式：一是由目前成立的信达、东方长城、华融四家金融资产管理公司设立附属融资子公司或控股公司充当SPV;二是由实力雄厚的券商以有限责任公司的形式组建SPV; 三是高校自己设立SPV;四是利用国外的SPV。
(三)高校资产证券化的基本交易流程
首先是高校根据自身资产证券化融资需求确定资产证券化目标。其次，实现资产转移，即高校将资产池中的资产过户给特殊信托机构(SPV)。再次，SPV以该资产池为依托，发行债券。最后，SPV用发行债券筹集的收入向高校支付购买资产池的价款，并负责对债券还本付息。如果高校未能定期偿还，则由担保机构(商业银行、金融担保公司或保险公司) 负责处理。这一债权方案是按照国际上证券化运作的基本模式操作的，它对资产的质量要求较高，这是因为债券的按时偿还是由资产的现金流特征决定的。
四、高校开展资产证券化融资的优势分析
(一)资产证券化与长期贷款融资方式的比较
国内银行贷款是高校筹资的一种常见的方式，但是筹资方式一般与高校的资信挂钩，那些实力不够、品牌形象不够的二类高等院校很难通过银行贷款融资。而资产证券化融资没有高校信誉的限制，只要高校拥有能够产生可预见的稳定的未来现金收入的基础资产(如学生公寓的每年住宿费收入等)就可以进行证券化融资。这种融资方式资金来源比较广、期限长，并且通过资产证券化融资，进行信用增级，有利于提高高校的知名度。
(二)资产证券化与租赁融资的比较
融资租赁实际上是指由供应商购买这些租赁物件，并租给高校使用，而高校利用其每年的教育经费或者办学收费的一部分用于承租设备的租金支付。租期届满，租赁物件所有权即转归承租人所有。这种融资方式在一定程度上可以缓解高校设备紧缺、资金不足的压力。但是与资产证券化相比，租赁融资要求高校的信用好、实力强，且融资成本相对于资产证券化融资成本高，只能适用于学校的固定资产如设备等的融资上，适用范围有一定的局限。
五、高校开展融资的现实意义
(一)资产证券化为投资者提供新的投资工具
教育一直以来被认为是投资风险小，并且回报率高的朝阳产业，据西方教育经济学家计算，90年达国家高等教育的投资回报率为12.3%,中等收入及发展中国家的投资回报率可以高达20%,这个比率将远远高于家电等产业的年收益率。通过资产证券化，投资者将从高校的优质资产中获得丰厚的回报，同时购买的证券又具有低风险的性质。
(二)促进教育产业化的发展
随着社会的发展，教育越来越被认为是一种投资行为，确切地讲是以人的素质为对象的人力资本投资。既然是投资就会要求建立一个有效的市场进行资源的配置和整合，但是教育带来的收益又不是完全内在化的，所以建立完全有效的市场体系不切实际，因此，可以用替代的方式建立模拟的市场，即通过资本市场来促进教育产业化的发展。
(三)资产证券化有利于资源重组
资产证券化可以利用资本市场推动高校的结构调整和整体的资产重组，可以对重复建设的院系、专业、实验室等进行大规模、广范围的资源重组。对高校而言，不仅面临着资金紧张的局面，同时高校资源设备的建设与重组也是关键可以利用资本市场建立科学的管理体系，最大限度地挖掘物力人力，做到物尽其用。
(四)资产证券化可以提高高校的知名度
高校知名度的提高有利于改善办学条件，提高办学质量。在资产证券前，为了提高资产证券的信用评级和吸引更多的投资者、发起人，SPV 都会倾向于知名度高、办学质量好、信誉好的高校的资产作为资产证券化〖〗的基础。而信用增级，信用评级和第三方担保都会强化资本市场对高校产业化发展的兴趣和关注，从而增强了高校在学生和投资者心中的地位，打造更好的高校形象，为高校的扩大生源提供了基础。相对应的是高校为了维护这种良好的形象和进一步提升自己的地位必定会加强自身办学条件和办学质量的改进，提高学生的就业率，减少教育资源的浪费，从而二者之间形成了良性循环。
(五)可以化解商业银行对高校贷款的利率风险
过去高校的融资渠道主要是向商业银行贷款，具有一定的贷款风险，实行资产证券化可以把贷款的信用风险转移给证券市场的投资者。债务人的违约风险及提前偿付所产生的在投资风险主要由证券的购买者承担。
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资产证券化经典案例 篇八
货币是金融市场交易的价值媒介，用其可以衡量一件商品的市场价值与价格。货币证券是针对货币所有权的出让，由持券人向他人出售或转让货币证券，从中赚取相应的差价收益，收益高低取决于市场行情。投资货币证券需要考虑商业证券、银行证券的价值变动，特别是货币贬值、升值对证券的影响。以银行汇票为例，汇款人将资金存入出票银行之后，银行签发票据时能否按照实际金额、利息支付款项是很重要的。
二、资本证券
相比于上述两种证券，资本证券具有明显的特殊性。此证券并非直接性的金融投资产品，而是与金融投资活动存在相关联系下形成的证券。这种证券的市场弹性较大，易受到供需关系、价格因素、政策调整等方面的影响。资本证券最典型的代表是股票，也是金融投资风险最高的项目之一。股票投资根据价格涨跌选择购买、出售，若市场供需量发生变化，股票价格大幅度亏损会造成不可估量的经济损失。
三、证券投资中经济学分析法的应用研究
针对上述提到的三种有价证券风险，投资方必须要详细分析证券投资的风险系数，拟定最佳投资方案参与市场交易活动。经济学分析法是比较实用的研究模型，其根据市场信息分析出投资项目的利弊，为投资人决策提供可靠的指导。证券投资中经济学分析法包括：
(一)技术分析法
金融业是现代经济产业的重要构成，金融产业凭借其独特经营方式在市场上占据了较大的比例。技术分析法是以传统证券学理论为基础，以股票价格作为主要研究对象，以预测股价波动趋势为主要目的，从股价变化的历史图表入手，对股票市场波动规律进行分析的方法总和。技术分析认为市场行为包容消化一切，股价波动可以定量分析和预测，如道氏理论、波浪理论、江恩理论等。
(二)演化分析法
新市场经济体制逐渐朝着开放式方向发展，为资金持有者提供了诸多的投资平台，不断创造了预期的经济收益。演化分析法是以演化证券学理论为基础，将股市波动的生命运动特性作为主要研究对象。从股市的代谢性、趋利性、适应性、可塑性、应激性、变异性和节律性等方面入手，对市场波动方向与空间进行动态跟踪研究，为股票交易决策提供机会和风险评估的方法总和。
四、结束语
资产证券化经典案例 篇九
一、资产支持证券的概念
资产证券化产品种类繁多，按不同的分类标准可以有多种多样的划分。按最普遍的分类方法分为两大类：一是资产证券化最早出现的产品，住房抵押贷款支持证券；二是除了住房抵押贷款之外其他类资产支持发行的证券，二者都是以资产作为支持发行证券，只是资产类型不同罢了。
资产支持证券(asseted-backedse鄄curity,以下简称abs)，其支付基本来源于支持证券的资产池产生的现金流。项下的资产通常是金融资产，如贷款或信用卡应收款，根据它们的条款规定，支付是有规律的。资产证券化支付本金的时间常依赖于涉及资产本金回收的时间，这种本金回收的时间和相应的资产支持证券相关本金支付时间的固有的不可预见性，是资产支持证券区别于其它债券的一个主要特征。另一个主要特征是资产支持证券的发行者通常不是一个积极的管理实体，损益表和收益声明与投资决定有关。它是一个消极的实体，仅拥有相关资产并且只要求服务人（由第三方履行）去收取那些资产产生的到期现金流量。
资产担保证券作为一个新的证券品种，具有区别于传统证券的一些特性，体现在：
资产支持证券既具有传统证券的属性，又具有不同于传统证券的特征；资产支持证券以资产支持为突出特性，是以资产信用为基础的融资工具；证券结构与信用增级的方式不同。
二、与资产支持证券有关的其他产品
1、抵押支持证券(mbs)
住房抵押贷款支持证券(mbs)起源于美国，是以住房抵押贷款组成资产池作为支持发行的证券。按对现金流的处理方式和偿付结构的不同，分为过手型证券(pass-through)和转付型证券(pay-
through)。过手型证券(pass-through)代表投资者对被证券化的住房抵押贷款享有不可分割的权益（undividedinterest），贷款所产生的现金流（包括本息偿还款、提前偿还款）每个月由负责收取现金流的服务机构在扣除相关费用后，按比例分配给投资者。一般认为过手型证券是股权类投资工具。出售的是股份和参与权。转付型证券(pay-through)指根据对投资者风险、收益、期限的不同偏好对基础资产产生的现金流进行了重新安排和分配，使本息偿付机制发生了变化。运用信用分档(tranching)技术将债券分为优先/
次级债券。转付证券代表投资者对发行人的一项债权。
2、抵押支持债券(mbb)。
长期以来，欧洲大陆的银行等金融机构，以德国为代表，以其所持有的某些资产组合为担保，通过发行抵押支持债券(mbb)来筹集资金，资产并不从发起人的资产负债表中剔除，在这种情况下，投资者不是对特定的资产组合拥有追索权，而是对整个发起机构拥有追索权，因此，决定债券信用质量的是发起机构的整体资信状况，而不是证券化资产的质量。由此可见，此类表内证券化与现代意义上的美国模式的表外资产证券化有很大区别。在表内证券化模式下，虽然原始权益人是基于该资产的收益和风险对外发行了证券，但是，该资产依然保留在其资产负债表中，关于该资产的权益（如债权和抵押权）在法律上属于原始权益人。为保护投资人利益，对mbb的发行一般作出特殊规定，要求必须有超额抵押，即发行的mbb金额低于整个抵押资产池；第二，投资者有优先求偿权，即在抵押银行破产清算时，由专门法律规定mbb的投资者在求偿权上优先。
3、债务担保义务工具（cdo）
合成证券化（synthetic securitization）是随着信用衍生工具（creditderivatives）的广泛运用，在标准证券化基础上发展起来的证券化类型，其产品为债务担保义务工具（cdo）。cdo是一种结构金融工具，通过证券化技术和信用风险转移技术，cdo可以将基础资产现金流的期限结构和风险结构进行重新安排，以满足具有不同禀赋特征和风险偏好的当事人的需求。从构造的目的看，cdo一般分为两大类。第一类称作“套利结构”（arbitragestructures）的
cdo，一般是将垃圾债券或者新兴经济体发行的债券打包，并按照信用等级分成不同档次出售给市场中风险偏好不同的投资者。第二类称作“资产负债表结构”（balancesheetstructures）的cdo，这种结构是商业银行转移信用风险、获得低成本融资的主要证券化形式。
三、资产支持证券的法律性质
资产支持证券作为一个新的金融产品，对其性质的判断涉及到其适用于哪一个法律规范，哪一个机构对其监管，以保护投资者利益，使其规范健康地发展。在美国资产证券化实践中，依据证券法的宽泛定义和司法判例的规则认定资产支持证券为一种证券，受证券法规的约束和美国证券交易委员会的监管。
美国证券法上的”证券“含义十分宽泛，能够涵盖一些资产支持证券品种。但由于资产支持证券是证券法和证券交易法出台后才产生的证券产品，因此对其性质的判断，则要更多地依赖美国证券交易委员会(sec)和法院在执法中的解释。从司法判例来讲，对证券的判断标准影响较大的主要有三种判断规则。从司法判例来讲，该领域的经典案例secv.w.j.howeyco.提出了“howey检验”(howeytest)判断规则，即howey检验四大要素：(1)钱财投资(investmentofmoney)；(2)普通企业(commonenterprjes)；(3)利润预期(expectation of profit)；(4)完全依赖他人努力(solely from the efforts of others)。在反复运用中，howey检验逐渐跨出“投资合同”这一初始范围，而渗透到除“股票”外的其他领域，成为“证券”判断中一幅具有普遍适用性的良方。在revesvernst＆young案中，提出了“种属联系”(familyresemblance)原则，使用“种属联系”原则，有四个考察要素：第一，买卖双方进行交易的动机；第二，票据的发售方式，并依此推断其交易的主要属性：投资或投机；第三，投资大众对该票据的合理预期；第四，是否存在能够很大程度上减少该票据风险的另一套法律规定，使得不必非要适用《证券法》等对投资者加以保护。
关于资产支持证券的性质，美国证券交易委员会一般要把其放在1933年法案的第2(a)款中来考察，并根据司法判例确定的规则进行判定。从实践上看，美国证券交易委员会认为资产支持证券属于证券法上的证券，并制定、修改了一系列的规则对其发行、信息披露等进行规范和监管。